Баффетт.РУ

Компании обязаны рассказывать о себе довольно много, и любопытный инвестор всегда найдет в их отчетности нужную информацию. Это не очень сложно и всегда интересно

— Как-то в 1995 году разговаривали мы с заместителем финансового директора одной из нефтяных компаний. Просим: дайте, пожалуйста, баланс! Он нас спрашивает: «А вам какой? А то у нас их три…»

Эту историю в качестве поучительного примера рассказал нам как-то раз один из аналитиков. Те, кто работает на российском фондовом рынке с момента его основания, хорошо помнят, каким сложным делом в середине 1990−х было «достать баланс»: целые фирмы занимались тем, что продавали бухгалтерскую отчетность эмитентов по $50–100. Но мало было достать баланс, надо еще было достать баланс правильный. Многие компании составляли несколько вариантов: для внутреннего пользования, для налоговой и для всех остальных.

Сейчас практика продаж балансов ушла в прошлое. Эмитенты обязаны публиковать ежеквартальные отчеты, в которые включаются отчеты о прибылях и убытках и те самые балансы. По итогам выпуска квартальных отчетов аналитики пишут свои рекомендации и меняют целевую цену по акциям. Простым смертным, открывшим квартальный отчет, обычно хочется его немедленно закрыть. Однако умение читать отчетность эмитента для нас с вами на самом деле важнее, чем для аналитиков: ведь не аналитики рискуют деньгами.

Начинаем с конца

Великие инвесторы всегда кропотливо изучают отчетность и другие документы эмитентов. Основатель компании Drexel Майкл Милкен, «король» «мусорных» облигаций, в начале своей карьеры читал проспекты и отчеты в автобусе по дороге на работу, надев шахтерскую каску с фонариком, чтобы лучше было видно.

«Квартальная отчетность показывает, насколько планы компании отличаются от фактических результатов, — говорит ректор АНО “Учебный центр «Финам»” Ярослав Кабаков. — К примеру, многие инвесторы очень любят компанию “Магнит”: из ее отчетности прекрасно видно, что все цели планомерно достигаются». «Сердце» квартального отчета на самом деле расположено в самом «хвосте» — это бухгалтерский баланс и отчет о прибылях и убытках. Именно с них начинается анализ компании.

«Самое первое, на что следует смотреть, — это есть ли у компании прибыль, — комментирует содержание квартальных отчетов Кабаков. — Оценивать ее нужно в динамике, по годам и кварталам. Есть много компаний, которые выглядят привлекательными и ликвидными, но на самом деле не генерируют прибыль. Покупать их не имеет смысла. Особенно важно наличие прибыли в сегодняшний момент: если ее нет, это означает, что компания остановилась в развитии».

Следующий по очереди и почти такой же важный по значимости показатель — это долг. Увидеть его величину довольно просто: достаточно сложить краткосрочную и долгосрочную задолженности из баланса. Размер долга и соотношение прибыль—долг жизненно важны, если вы инвестируете в облигации.

На самом деле дальше отчета о прибылях и убытках, а также баланса многие аналитики и не заглядывают. Им достаточно взять из очередного квартального отчета нужные цифры и поставить их в свою DCF-модель. Фактически такой подход напоминает теханализ: на основе нескольких цифр построили модель и предположили, куда она двинется дальше.

«Мы в своих финансовых моделях не используем в чистом виде метод DCF, — рассказывает начальник аналитического отдела ФЦ “Инфина” Александр Иванищев. — В нашей финансовой модели используется подход по принципу “здесь и сейчас”: мы анализируем финансовые результаты деятельности компании за последние 12 месяцев, а в качестве базовых показателей из отчета о прибылях и убытках применяем выручку, операционную прибыль, чистую прибыль, расходы на финансирование долга. Из бухгалтерского баланса вычисляется размер чистого долга, а также соотношение текущих активов и краткосрочной задолженности (чтобы понять, сможет ли компания расплатиться с этой задолженностью). Также мы учитываем динамику развития компании и ее положение на рынке — некоторые эмитенты отражают эти данные в отчетах, но в большинстве случаев это становится темой наших собственных аналитических исследований».

Много интересного можно найти в приложениях к годовой бухгалтерской отчетности, которая включается в отчет за первый квартал, и в пояснительной записке к ней. Так, приложение к годовому бухгалтерскому балансу по форме №5 содержит список и оценку основных средств производства: зданий, сооружений, станков и пр. Эти показатели приводятся в сравнении с показателями предыдущего года, что позволяет проверить, например, обновляет ли компания свои основные фонды. А из пункта «Обеспечение обязательств и платежей» пояснительной записки можно узнать, за кого поручился ваш эмитент и какое обеспечение предоставил по кредитам. К примеру, как следует из последнего отчета, «Казаньоргсинтез» поручился за группу физических лиц перед МКБ «Аверс» на 48 млн руб.

Здесь же, в пояснительной записке, сказано, сколько сотрудников у компании, какая у них средняя зарплата, как она изменилась по сравнению с предыдущим годом, сколько было выплачено членам совета директоров в качестве вознаграждения. К примеру, «Аптечная сеть 36,6» по итогам 2008 года выплатила в качестве вознаграждения членам совета директоров в общей сложности 51,6 млн руб. — 1,9 млн в качестве зарплаты, 21,3 млн за членство в совете директоров, а 28,4 млн пришлось на «прочие выплаты».
Узнать компанию поближе

Иногда эмитенты отступают от формального подхода и честно пишут в отчетах, что финансовое положение компании находится под угрозой. К примеру, в середине мая аналитик Номос-банка Ольга Ефремова на основании отчетности «Казаньоргсинтеза» за первый квартал выпустила отчет «КЗОС: балансируя над долговой пропастью», где написала следующее: «Эмитент не исключает самого неблагоприятного сценария развития событий, при котором ему придется отстаивать свои интересы в суде». «Это моя интерпретация фразы из раздела “Правовые риски”, — сказала Ольга Ефремова D’. — А именно: “Вопросы, связанные с деятельностью ОАО «Казаньоргсинтез» и способные отрицательно повлиять на результаты текущих споров ОАО «Казаньоргсинтез» с третьими лицами, значительны, так как в связи с мировым финансовым кризисом возникают трудности с реструктуризацией кредиторской задолженности ОАО «Казаньоргсинтез», появляется вероятность обращения контрагентов в судебные органы”».

«Интерес представляет третья глава “Подробная информация об эмитенте”, — делится секретами частный инвестор Денис Панасюк. — Лучше прочитать ее полностью, особенно об основных поставщиках и планах будущей деятельности эмитента».

Можно изучить список акционеров компании, владеющих более чем 5% ее акций. Очень часто из такого списка, приведенного в квартальном отчете, можно извлечь лишь названия номинальных держателей, кипрских офшоров или никому не известных юрлиц, но попытаться все же стоит. Дело в том, что если у компании один крупный инвестор, то миноритарии всегда будут зависеть от его воли, а если состав инвесторов изменился, то, возможно, компанию потихоньку прибирает к рукам какой-то крупный стратег. Помните также, что, аккумулировав больше 95%, акционер может принудительно выкупить бумаги у остальных акционеров.

Впрочем, если вы инвестируете в компанию, то ограничиваться только квартальными отчетами нельзя. «Устав компании читать обязательно, особенно для тех, кто любит разжиться дивидендами, — продолжает Панасюк. — В уставе акционерного общества может быть указан фиксированный процент чистой прибыли, начисляемый на дивиденды по привилегированным акциям. Поэтому, зная размер чистой прибыли эмитента за год, вы сможете рассчитать предполагаемые дивиденды на акции без аналитиков».

Устав полезен еще и тем, что позволяет увидеть риски для миноритариев: «В уставе АО может содержаться информация, предусматривающая возможность совета директоров принимать решения о размещении объявленных акций. Это означает, что компания, акционером которой вы являетесь, в любой момент может провести допэмиссию и ваша доля будет размыта, — предупреждает Иванищев и добавляет: — Самое печальное то, что если компания захочет скрыть какие-либо сведения о себе и не показывать их в финансовой отчетности, то она легко сможет это сделать».

Не скачать и не открыть

По словам директора департамента листинга и внебиржевого рынка ОАО РТС Оксаны Деришевой, обязательство по раскрытию информации в форме ежеквартальных отчетов возникает у акционерного общества с момента регистрации проспекта ценных бумаг. Разговор об отчетности как никогда уместен именно сейчас: как раз до 15 мая эмитенты должны были опубликовать отчеты за первый квартал. «Отчет за первый квартал наиболее интересен для инвесторов, — говорит директор службы раскрытия информации ЗАО “Интерфакс” Дмитрий Оленьков. — Именно в нем эмитенты обязаны давать показатели своей финансово-экономической деятельности в динамике за пять лет, а также к этому отчету прилагается годовая бухгалтерская отчетность, которая носит более полный характер, чем промежуточная».

Однако иногда возникают проблемы с тем, чтобы получить отчет. «Эмитенты не всегда заботятся о том, чтобы информация о них, в частности квартальные отчеты, была доступна широкому кругу лиц, — констатирует Оленьков. — Так, получить квартальный отчет можно двумя способами: запросить копию у эмитента (за это эмитент вправе потребовать плату, не превышающую расходов за изготовление такой копии) или скачать отчет с его сайта. А, к примеру, отчет за первый квартал 2008 года Московского ювелирного завода “весит” 445 Мб. Вряд ли инвестор с dial-up сможет скачать этот отчет. Но это еще полбеды: отчет необходимо открыть. Квартальные отчеты должны быть выложены в формате RTF , но на практике многие эмитенты просто сканируют бумажные документы и вкладывают в файл картинки в TIFF».

Кстати, имейте в виду: если финансовое состояние эмитента серьезно ухудшилось, то его сайт может «умереть» — в этом случае получить оттуда отчеты и другие документы будет невозможно. К примеру, сайты AiRUnion и входившего в него «Красэйра» давно уже не функционируют. А авиакомпания «Сибирь» просто не публикует на своем сайте ежеквартальную отчетность. В этом случае на помощь придет сайт РТС: там к описанию эмитента приложена его отчетность.

«К сожалению, многие эмитенты к описанию таких важных для инвестора вещей, как планы деятельности, раскрытие информации о ценных бумагах, дивидендных выплатах и рисках своей деятельности относятся формально, а раздел с описанием рисков — до сих пор самое слабое место большинства квартальных отчетов, — добавляет Деришева. — Кроме того, следует обратить внимание на комплектность ежеквартального отчета. В нем должны содержаться все необходимые по законодательству приложения, например полный объем бухгалтерской отчетности по РСБУ, МСФО (при наличии), аудиторские заключения и т. д.».

Квартальные отчеты не особенно удобны по форме, зато довольно содержательны. Если вы хотите вложить деньги в действительно хороший бизнес, то именно из отчета вы сможете понять, что он собой представляет, как работает компания и что ей угрожает.

Источник: «D`» №10 (73)/25 мая 2009
Автор: Евгения Обухова, корреспондент «D`»