Баффетт.РУ

Сколько бы мы потеряли в 2009 году, следуя рекомендациям аналитиков продавать акции.

В 2000 году менее 1% отчетов аналитиков западных брокерских контор содержали рекомендацию «продавать». Такой результат получили в First Call / Thomson Financial, проштудировав все исследования своих коллег. И это в год, когда индекс NASDAQ достиг своего исторического максимума — более 5000 пунктов! Что произошло дальше, известно: разразился кризис доткомов, и к декабрю того же года значение индекса уменьшилось примерно в два раза. Сейчас NASDAQ находится еще ниже.

Теперь посмотрим, что происходит у нас. Этот год начался на уровнях пятилетней давности — около 600 пунктов по индексу ММВБ. Сбылась мечта тех, кто хотел вернуться в прошлое и купить по дешевке «голубые фишки». Это ли не радость инвестора: капитализация Сбербанка в разы меньше размера его собственных средств, капитализация «Сургутнефтегаза» меньше суммы его средств на расчетном счете, РКК «Энергия» стоит дешевле занимаемого ею участка в Подмосковье. Парадоксы кризиса можно перечислять еще долго. Между тем многие инвестиционные компании и банки стали советовать продавать отдельные бумаги еще в начале года (см. таблицу). Особенно потрясла рекомендация «Ренессанс капитала» продавать акции «Росинтера», крупным пакетом которого владеет он сам. Сотруднику аудиторской компании запрещено работать с предприятием, чьи акции он имеет. Некоторые финансовые компании вообще запрещают своим аналитикам торговать на рынке, чтобы исключить из оценки ситуации фактор подгонки вывода под собственные интересы. И тут на тебе!

Как мы сейчас видим, воспользовавшись рекомендациями из приведенной таблицы, можно было не заработать, а потерять деньги или недополучить прибыль. Наибольший пессимизм аналитики высказывали относительно акций ВТБ (четыре рекомендации «продавать»), «Мечела» (четыре), «Норникеля» (четыре) и «Северстали» (три). Что это? Ошибки в расчетах? Или, как выражаются некоторые трейдеры, «кукловодство»? Однозначного ответа нет. Некоторые из упомянутых нами компаний в свое время давали довольно удачные рекомендации «продавать».

Впрочем, можно предположить, что со временем рекомендаций «продавать» станет меньше, что вписывается в общемировые тенденции. И все аналитические отчеты будут отличаться только размером «справедливой» цели. А в «кукловодстве» можно будет только подозревать рекомендации покупать какие-то низколиквидные акции.

Чужая идея

В этом году в аналитических отделах многих инвесткомпаний и банков произошли заметные кадровые изменения. Кого-то уволили, кто-то сам уволился. Известно, что, когда в команду приходит новый аналитик, он начинает заниматься переоценкой вверенного ему сектора, и в результате рекомендации и цели по акциям могут значительно поменяться. Так, инвестиционный банк «КИТ финанс» в мае дал рекомендацию продавать акции «Мечела», цель — $4,5. На тот момент рыночная цена бумаги составляла $7,49. Однако в ноябре вышла рекомендация «покупать», ориентир уже $23. И это при том, что цена на рынке на тот момент уползла к $21. «Рекомендацию в мае давал не я», — объясняет Евгений Рябков из «КИТ финанса», добавляя, что пришел в банк только в августе. До этого «Мечел» анализировал Кирилл Чуйко, ныне аналитик UBS.

«Во многом та рекомендация была основана на том, что компания в разгар кризиса выглядела крайне непривлекательной, в частности из-за высокого уровня долга. Однако с тех пор произошли заметные улучшения. “Мечелу” удалось успешно рефинансировать свою краткосрочную задолженность, и риски распродажи его активов значительно снизились», — отмечает Евгений Рябков. По его словам, на изменение рекомендации повлияла и хорошая ситуация на рынке коксующегося угля: цены здесь могут вырасти на 50–60%.

Без здравого смысла

Впрочем, кардинальные изменения мнений происходили и без кадровых перестановок. Так, в апреле Банк Москвы рекомендовал продавать акции «Росинтера», цель — $4,1, примерно такой же была тогда рыночная цена бумаг. А в июне рекомендация сменилась на «покупать», а ориентир — на $12,25, при этом рыночная цена поднялась уже до $7,5. Сейчас в Банке Москвы советуют держать акции «Росинтера». Аналогичная история и с «Седьмым континентом». «В начале года у нас были очень консервативные прогнозы. Однако в начале июня мы выпустили ежемесячную стратегию, в которой пересмотрели в позитивную сторону все макроэкономические показатели. В результате мы повысили и наши цели, и рекомендации», — объясняет аналитик Банка Москвы Сабина Мухамеджанова.

В ИК «Велес капитал» перемена рекомендации произошла по бумагам «Полиметалла». В феврале в ИК советовали сокращать акции этой компании, в августе же была дана рекомендация «держать». «“Полиметалл”, как и другой российский золотодобытчик — “Полюс золото”, на мой взгляд, фундаментально стоит очень дорого по сравнению с зарубежными аналогами и компаниями других металлургических секторов. Но конъюнктура финансового кризиса толкает цены на золото вверх. Это является спекулятивным стимулом для роста котировок “Полиметалла”. Сначала я подумал, что возобладает здравый смысл. Потом решил: бесполезно, тенденция продлится до конца. Это мы сейчас и наблюдаем. Соответственно, рекомендация была из фундаментальной изменена на конъюнктурную», — говорит аналитик ИК «Велес капитал» Станислав Фоменко.

В конце января, когда бумаги ВТБ стоили около 2 коп., UniCredit Securities продолжала советовать их продавать. Целевая цена за GDR (включает 2 тыс. акций) на тот момент — $2,1. В начале февраля цель была понижена ровно в два раза. Причины, как говорилось в отчете, — «ухудшение экономических условий, слабые перспективы прибыли и сокращение капитала в результате убытков по ценным бумагам». Сейчас целевая цена UniCredit Securities по депозитарным распискам ВТБ уже $4,5, а рекомендация — «держать». На ММВБ акции банка торгуются примерно по 6,5 коп.

Похожим образом поступил и Банк Москвы, который в конце мая посоветовал продавать бумаги ВТБ. Тогда назывался ориентир $1,91. «Согласно нашей модели оценки, текущий год, как и последующий, банк закончит с убытком. Продемонстрировать прибыль ВТБ удастся не ранее 2011 года», — говорилось в весеннем отчете Банка Москвы. Между тем сейчас целевая цена бумаг ВТБ повышена до $4,1 за расписку (рекомендация по-прежнему «продавать»). Свое решение повысить ориентир Банк Москвы объяснил «стремительным ростом котировок в последнее время».

Правила хорошего тона

Rye, Man & Gor Securities за ноябрь-декабрь 2009 года успела изменить свой взгляд на акции «Армады» с негативного на позитивный. «“Армаду” мы начали покрывать летом, когда она стоила около $2, наша целевая цена была $4,5, рекомендация — “покупать”. Бумага росла и достигла намеченного ориентира. Мы поставили рекомендацию “продавать”, когда она стоила около $6. Последняя рекомендация, по сути, была технической и просуществовала примерно неделю. После этого у нас была встреча с представителями компании, мы поговорили с ними, выяснили текущую ситуацию и на базе этой информации сделали пересмотр целевой цены до $10 и, соответственно, вновь повысили рекомендацию до “покупать”», — комментирует аналитик Rye, Man & Gor Securities Алексей Минаев.

Аналитик «Уралсиба» Анна Куприянова объяснила смену рекомендации по акциям «Азота» и «Уралкалия» тем, что «взгляд на них изменился». В «Петрокоммерце» в сентябре поменяли рекомендации по всем акциям межрегиональных компаний связи, после того как стало известно, что все они будут присоединены к «Ростелекому».

«Мы пересмотрели свою оценку — так иногда бывает», — говорит аналитик UniCredit Securities Артем Кончин (в декабре ИК выпустила большой и полный оптимизма отчет по «Газпром нефти», которую в мае советовала продавать). По его словам, 2009 год принес много событий, важных для бизнеса компании и коренным образом меняющих его оценку, — к примеру, после выставления рекомендации «продавать» «Газпром нефть» получила контроль над Sibir Energy.

Кстати, осенью прошлого года Альфа-банк отозвал на пересмотр все прогнозные цены и рекомендации по бумагам российских компаний. «Признаем очевидное: долгосрочные оценки сейчас бесполезны. Все расчетные цены на 12 месяцев в настоящее время оторваны от действительности. Хотя рынок упал на 70% от максимального уровня, консенсус-прогнозы расчетных цен и рекомендаций, включая наши, изменились ненамного», — признавались тогда аналитики Альфа-банка. Однако спустя несколько месяцев банк принялся выставлять рекомендации снова: в феврале и марте он посоветовал избавляться от акций «Мечела» и «Норникеля», которые сейчас рекомендует соответственно держать и покупать. Аналитик Альфа-банка Сергей Кривохижин считает, что советы продавать при низкой цене акций и покупать при высокой вообще не должны вызывать удивления. По его словам, изменение целевой цены по акциям, которая, в свою очередь, ведет к изменению рекомендации, три-четыре раза в год — это хороший тон. Ведь смысл работы аналитика — в постоянном поиске возможностей для инвестиций.

Держу и даю советы

В феврале «Ренессанс капитал» посоветовал продавать акции «Росинтера», цель — $5,4. «Пересмотр теоретической цены и рекомендации отражает ухудшение макроэкономической ситуации и перспектив рынка общественного питания в России, низкую операционную рентабельность компании, высокие риски рефинансирования и рост стоимости заимствований в 2009 году. На наш взгляд, восстановление котировок компании “Росинтер” можно ожидать не ранее четвертого квартала нынешнего года», — предостерегали аналитики. Между тем сейчас на тот же «Росинтер» у «Ренессанс капитала» стоит рекомендация «покупать», цель — $14. Что интересно, согласно отчету «Росинтера» за третий квартал 2009 года, по состоянию на 14 мая этого года Renaissance Securities (Cyprus) Ltd принадлежало чуть более 14% компании, а за месяц до этого было 12,87%. Напомним, о покупке Renaissance Securities доли в «Росинтере» стало известно в мае 2008 года, тогда размер пакета Renaissance Securities составлял 8,43%. Кстати, Renaissance Securities была андеррайтером IPO «Росинтера», состоявшегося в 2007 году. Также она организовывала размещения «Дикси» и «М.Видео», чьи бумаги освещает «Ренессанс капитал» и рекомендует в данный момент покупать.

Дисклеймеры в аналитических прогнозах порой оказываются длиннее, чем сами прогнозы. Основная задача дисклеймеров — убедить, что аналитики вроде и в мыслях не имеют склонить нас к покупке или продаже акций, а пишут отчеты исключительно ради собственного удовольствия. Но сути это не меняет: рекомендация — это рекомендация, в какую бы витиеватую форму она ни была облечена.

Если бы инвесторы в уходящем году (очень удачном для покупок) следовали некоторым рекомендациям напрямую, то они бы, например, продавали «Норникель» по 2,2 тыс., а потом покупали его по 4 тыс. руб., продавали «Уралкалий» по 110 и покупали по 130–140 руб. и т. д. Впрочем, считается, что фундаментальный анализ используют для очень долгих вложений. А если через 100 лет акция будет стоить 100 тыс. руб., то вам должно быть все равно, за сколько вы ее купили — за 2 тыс. или за 4 тыс. Не правда ли?

Как изменялись рекомендации аналитиков

Компания	Эмитент	Дата рекомен- дации на продажу	Цена на момент рекомен- дации, $	Цель, $	Текущая рекомен- дация	Текущая цель, $
RMG	Армада	02.11.2009	6,05	4,5	покупать	10
	Норникель	24.03.2009	66,5	90,4	покупать	166
	ТГК-11	22.04.2009	0,00029	0,00011	держать	0,00038
UBS	Белон	15.01.2009	—	0,3	покупать	1
	Возрождение	20.02.2009	5,85	9,40	покупать	50,7
UniCredit Securities	ВТБ	04.02.2009	1,22	1,05	держать	4,95
	Газпром нефть	13.05.2009	2,93	2,4	покупать	6,78
	Мечел	21.04.2009	6,06	5,11	держать	23,4
Альфа-банк	Евраз	03.02.2009	9,1	—	ниже рынка	22,8
	Мечел	03.02.2009	3,29	—	по рынку	18,6
	Норникель	24.03.2009	6,69	—	выше рынка	13,3
	ОГК-1	16.02.2009	0,0083	—	ниже рынка	0,013
	ОГК-2	16.02.2009	0,0081	—	ниже рынка	0,008
	ОГК-5	31.07.2009	0,0226	—	ниже рынка	0,055
	ОГК-6	16.02.2009	0,007	—	ниже рынка	0,021
	Роснефть	21.04.2009	5,02	—	по рынку	8,2
Банк Москвы	ВТБ	29.05.2009	2,93	1,91	продавать	4,1
	Евраз	26.05.2009	20,15	14,89	покупать	45,7
	ЛУКойл	13.05.2009	48,1	50,28	покупать	82,54
	Мечел	22.05.2009	8,68	5,83	покупать	27,5
	ММК	26.05.2009	0,46986	0,4	покупать	1,03
	НоваТЭК	07.05.2009	3,35	3,16	покупать	9,2
	Норникель	26.05.2009	101,5	80,5	покупать	175
	ОГК-1	29.05.2009	0,0154	0,014	покупать	0,031
	ОГК-2	29.05.2009	0,0161	0,015	покупать	0,035
	ОГК-3	13.05.2009	0,04	0,032	покупать	0,059
	Росинтер	27.04.2009	4,1	4,11	держать	8,83
	Роснефть	07.05.2009	5,8	5,17	держать	8,77
	Сбербанк	26.05.2009	1,22	1,21	покупать	3,1
	Северсталь	05.06.2009	5,5	5,55	покупать	13,45
	Седьмой континент	09.04.2009	6,5	6,06	держать	10,51
БКС	ДВМП	05.03.2009	0,2	0,25	покупать	0,41
	Казаньоргсинтез	05.03.2009	0,06	—	продавать	0,05
Велес капитал	Ростелеком	22.06.2009	6,3	3,44	продавать	2,96
	Полиметалл	20.02.2009	6	4,71	держать	6,92
	ЮТК	20.04.2009	0,02	0,019	держать	0,0461
КИТ финанс	Комстар	20.03.2009	3,8	3,7	держать	4,1
	Мечел	14.05.2009	7,49	4,5	покупать	23
Метрополь	ВТБ	20.04.2009	1,9	1,64	покупать	7,7
	Газпром нефть	20.04.2009	2,57	2,25	продавать	3,05
	Интегра	20.04.2009	1,55	0,5	покупать	5,5
	НМТП	01.06.2009	9,5	4,69	покупать	14,87
	Норникель	22.10.2009	111	78	покупать	220
	Сбербанк	20.04.2009	0,795	0,77	покупать	2,85
	Сургутнефтегаз	20.04.2009	0,725	0,49	продавать	0,68
	ТНК-ВР	20.04.2009	0,97	0,6	покупать	2,35
Открытие	Транснефть, прив.	23.03.2009	275	—	покупать	1086
Петро- коммерц	Волгателеком	21.04.2009	0,76	0,65	покупать	2,58
	Волгателеком, прив.	21.04.2009	0,65	0,45	покупать	2,33
Ренессанс капитал	Росинтер	16.02.2009	5	5,4	покупать	14
Тройка Диалог	Банк Москвы	10.03.2009	20,4	11,17	покупать	24,3
	НЛМК	24.03.2009	1,35	1,4	держать	3,3
	Северсталь	20.03.2009	3,86	2,81	покупать	10,2
Уралсиб	Азот	23.04.2009	5	0,79	покупать	20
	Апатит	23.04.2009	167	94	продавать	130
	ВТБ	15.06.2009	2,5	2	покупать	6,2
	Уралкалий	19.05.2009	18,48	10	покупать	31
	ФСК ЕЭС	04.03.2009	0,00354	0,002	покупать	0,02
Финам	ДВМП	16.07.2009	0,29	0,23	покупать	0,52
	Полюс золото	16.02.2009	32	25,7	продавать	25,7

Источник: «D`» №24 (87)/21 декабря 2009
Автор: Екатерина Михайлова, корреспондент «D`»