Кризис 2008: как мы избежали комы
Вокруг событий двухгодичной давности остается довольно много недосказанного и ошибочно истолкованного. Попробуем разгадать часть исторических ребусов.
Как известно, огромное количество компаний и банков попали в патовое положение, когда разросшийся, как спрут, новомодный рынок репо оказался полностью парализован. Клубок многих неисполненных сделок в сентябре 2008-го тянулся к «КИТ Финансу», ставшему одной из первых и в некотором роде знаковой жертвой кризиса. По меткому выражению бывшего топ-менеджера «КИТа», этот некогда мегауспешный инвестбанк погубили три вещи: «Ростелеком», ипотека и гламур. Основатель «КИТ Финанса» Александр Винокуров, возглавлявший свое детище вплоть до переломной точки в его истории, впервые раскрыл некоторые детали.
«Схема была простая и наглая».
Самая большая проблема «КИТ Финанса» заключалась в слишком большом риске по одной сделке – скупке акций «Ростелекома». Несмотря на официальную версию, что пакет приобретался в интересах клиентов (на рынке считали, что это УК «Лидер», управляющая деньгами крупнейшего в России негосударственного пенсионного фонда «Газфонд»), к началу кризиса вся позиция де-юре находилась на балансе банка. Сделка обещала очень большую прибыль, уверяет Александр Винокуров. А вырученный капитал планировалось пустить на развитие ритейлового бизнеса.
У «КИТ Финанса» и раньше были подобные инвестиции на фондовом рынке, но не столь масштабные. Сейчас, по прошествии времени, понятно, что в данном случае инвестбанк неимоверно пожадничал, в одиночку взяв на себя колоссальный риск. «Откуда взялась такая наглость? Долгое время у нас все получалось. Мы ставили трудновыполнимые задачи и реализовывали их», – комментирует основатель «КИТ Финанса».
Инвестиции в «Ростелеком» он характеризует так: «Схема была простая и в этом смысле наглая. Мы играли на стороне государства. У нас были одинаковые с ним интересы. Поскольку фундаментально наше предложение звучало просто и сильно, оставался только вопрос переговоров. И переговоры [по реструктуризации «Ростелекома»] проходили успешно, против выступили только некоторые миноритарии МРК, чьи интересы могли пострадать».
Напомним, что «КИТ Финанс» выдвинул идею консолидации активов «Связьинвеста» на балансе крупнейшей «дочки» – «Ростелекома» (в итоге этот сценарий сейчас и реализовывается) при ликвидации холдинговой компании. Кроме того, осенью 2007 года предлагалось объединить «Ростелеком» с «Центральным телеграфом», что дало бы магистральному оператору, в частности, выход на растущий рынок широкополосного доступа в интернет.
«Широкополосный доступ в регионах должен был стать большой идеей. Мы хотели создать еще одного крупного оператора – крепкого конкурента «Билайну», «Стриму». Такую компанию можно было бы дорого продавать частями», – описывает Александр Винокуров, добавляя, что любая стратегическая инвестиция начинается со спекуляций.
Одной из сильных сторон «КИТ Финанса» была возможность дешевого финансирования. «Появился разрыв по кеш-флоу – зашли на репо и отфондировались», – лаконично поясняет собеседник. По версии участников рынка, «КИТ Финанс» сам мог поддерживать биржевые котировки «Ростелекома», чтобы принадлежавшие ему пакеты обыкновенных и привилегированных акций оператора дороже оценивались, выступая в качестве залога по кредитам. Благо эти ценные бумаги не отличаются ликвидностью.
Второй большой проблемой для «КИТа» действительно оказалась ипотека. Волна кризиса, покатившаяся в США еще в 2007 году, показала опасность классического ипотечного бизнеса в западном понимании. Несмотря на тревожные новости, группа продолжала наращивать объем ипотечного кредитования. И в этом сегменте у нее тоже появились проблемы с ликвидностью. «Мы полгода точно жили под серьезной угрозой краха. Но кому-то честно рассказать об этом нельзя было, а то получилось бы как самосбывающийся прогноз», – описывает ту ситуацию Александр Винокуров.
Как обманывали уважаемые люди.
Реальная поддержка участников фондового рынка со стороны государства заключалась лишь в спасении «КИТ Финанса», который выступал контрагентом для многих брокеров, считает председатель наблюдательного совета «Алора» Анатолий Гавриленко. Никакой другой госпомощи финансовые компании не получили, хотя самые разные варианты обсуждались на многочисленных совещаниях с чиновниками, проходивших осенью 2008-го. Напомним, что еще одним крупным контрагентом, который не завершил бы расчеты без помощи государства, был Связь-банк, однако его спасали уже точно из других соображений: в пассивах банка было много пенсионных и почтовых денег.
Брокерам нужно было выполнять обязательства перед своими контрагентами, то есть самостоятельно поддерживать платежеспособность в условиях закрытия кредитных линий и исчезновения ликвидности. Гендиректор ИФК «Метрополь» Михаил Слипенчук нашел для этой патовой ситуации яркую метафору: только что вы дышали свободно, и вдруг без предупреждения перекрывают кислород, позволяя вдыхать раз в две-три минуты.
«Я сначала обрадовался падению, потому что мы должны были заработать, так как я ожидал кризиса достаточно долго. Но потом оказалось, что наши трейдеры накупили пакеты фактически в нарушение моих требований», – говорит Михаил Слипенчук. В конце 2007 года он сообщал, что продал почти все принадлежавшие группе акции и не планировал новых вложений на фондовом рынке из-за нестабильности.
Яркое впечатление произвело не только самовольство сотрудников, но и абсолютно некорректное поведение некоторых крупнейших банков, в которых обслуживался «Метрополь». «Вплоть до обмана: уважаемые люди предложили срочно закрыть нам кредитную линию, обещая ее возобновление через два дня. Мы согласились, и с тех пор от этих людей ни слуху ни духу», – возмущен таким подходом Михаил Слипенчук.
Некоторые банки еще и занялись пиратством – отказывались принимать собственные же векселя в обеспечение по сделкам репо. Вместо этого готовы были выкупать их с драконовским дисконтом в 50%, не оправданным ничем, кроме желания нажиться на трудном положении давнего партнера. С другой стороны, большинство финансовых компаний, долгое время работающих на рынке, вели себя очень порядочно по отношению друг к другу, понимая, что всем тяжело.
В тяжелые дни первые лица брокеров встречались в неформальной обстановке и обсуждали общие проблемы. «Кризис показал, что у участников российского фондового рынка высокая внутренняя культура: можно обратиться к конкуренту, и если просьба адекватная, то вам помогут», – подтверждает гендиректор «Атона» Андрей Шеметов, чья компания, впрочем, в поддержке не нуждалась, поскольку к началу кризиса почти не имела собственных позиций в обесценивающихся ценных бумагах.
«Мы сидели и думали: это же конец».
«Осень началась в августе», – вспоминает гендиректор УК «Альфа-капитал» Михаил Хабаров, у которого плановый отпуск плавно перетек в форс-мажор, растянувшийся почти на год. «У нас была прививка к кризисам, которые зарождались внутри России. Но этот пришел из-за рубежа, информации поступало мало, и неясно было, какой еще волной может накрыть». В ноябре, когда возникало ощущение, что нефть способна удержаться ниже $40 и даже $30 за баррель, казалось, что недалеко до полного коллапса российской финансовой системы.
Приближение потрясений все-таки можно было разглядеть, не согласен управляющий партнер «Третьего Рима» Андрей Мовчан. Другое дело – оценить их масштабы. В мае и июне 2008 года кризис в мировой экономике стремительно углублялся, но подавляющее большинство людей отрицало очевидные факты. «Когда Goldman Sachs вышел с отчетом, что нефть будет стоить $200 за баррель, мы у себя сидели и думали: это же конец. Рынок просто пойдет в разнос», – делится впечатлением Андрей Мовчан, возглавлявший в тот момент УК «Ренессанс Управление инвестициями». «Мы за год до этого писали, что уравнение Фишера – не резинка от трусов. Нельзя его растягивать вечно. Рубль не может всегда расти, при том, что у нас инфляция выше, чем в Америке».
Даже в августе ведущие инвестбанки рассылали рекомендации о покупке акций, связывая начавшееся снижение котировок в России с военным конфликтом в Южной Осетии, а не с сильной переоцененностью бумаг. И многие инвесторы к ним прислушивались. «Наиболее яркими впечатлениями от первой части кризиса были тотальная некомпетентность рынка, абсолютное нежелание видеть реальность. Может, это объяснялось тем, что страшно было на нее смотреть?», – задает риторический вопрос Андрей Мовчан. А в ноябре, когда, например, еврооблигации «Северстали» стоили 45% от номинала с доходностью выше 50% годовых, та же некомпетентность работала в обратную сторону. Рынок просто не замечал сверхдоходные инструменты.
Огромное число рыночных идей лежало на поверхности. «Мы с коллегами обсуждали, можно ли сделать дериватив, который сочетал бы короткую позицию по акциям ТМК и длинную по бондам», – рассказывает собеседник «Ф.». – «Если с ТМК все будет плохо, то акции резко упадут, и ты заработаешь на шорте, а если хорошо, то получишь выплаты по бондам, дающим более 50% годовых». Создать такой структурный продукт не успели, отвлекли более насущные задачи. В какой-то момент была высока вероятность, что пройдет волна банкротств крупных российских брокеров. «Нужно было добиться, чтобы средства клиентов находились в надежном месте и оставались управляемыми, нужно было закрывать дыры в расчетах, вытягивать средства из брокеров и параллельно решать политический вопрос с группой «Ренессанс» о роли бизнеса по управлению активами», – перечисляет Андрей Мовчан. Он успел купить бонды ТМК лишь в личный портфель.
«Пришлось ввести рабочие субботы».
У розничных брокерских компаний появились свои дополнительные заботы. Биржевые обороты рухнули из-за больших потерь, которые понесли старые клиенты, постоянных остановок торгов на ММВБ и запретов, введенных ФСФР. «Мы не имели собственных позиций на фондовом рынке, какой-то долговой нагрузки. В итоге основной проблемой стало некоторое сокращение дохода, особенно связанное с ограничениями в сфере маржинального кредитования», – поясняет председатель совета директоров «Финама» Виктор Ремша.
Руководитель ФСФР Владимир Миловидов несколько раз в сентябре и октябре 2008-го собирал брокеров и обсуждал с ними, в частности, запрет шортов, рассказывает один из участников встреч. Это была головная боль регулятора. У участников рынка на эту тему голова болела не меньше: несмотря на постоянные просьбы с их стороны об отмене или смягчении ограничений, мораторий продержался вплоть до июня 2009 года.
А граждане в самом начале кризиса восприняли обвал котировок как нечто вроде сезонной распродажи со скидками. «В момент, когда рынок стремился нащупать дно, возник серьезный интерес к ценным бумагам, и все наши службы работали в усиленном режиме», – описывает Виктор Ремша. Пришлось даже изменить график для офисов «Финама» – ввести рабочие субботы. Другое дело, что формальный рост клиентской базы не приносил отдачи для бизнеса. Новые клиенты заводили деньги на счета, но слишком стремительное развитие кризиса пугало их и заставляло медлить со входом на рынок.
Два года, прожитых впустую?
Основная серьезная проблема инфраструктуры российского фондового рынка, проявившая себя в кризис, – это несовершенство сектора репо на ММВБ, напоминает Анатолий Гавриленко. После остановки расчетов энное количество людей буквально вручную разбирали все зависшие сделки – кто, кому и сколько должен.
ЦБ и госбанки не могли бросить свою площадку на произвол судьбы, поскольку на карту была поставлена судьба огромного числа компаний и кредитных организаций – участников рынка репо. Ведущую скрипку во время разборов играл первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев. А вот президент ММВБ Александр Потемкин тут же был отправлен в отставку. С одной стороны, вряд ли одна только эта биржа отвечала за несовершенство рынка репо, который почти во всем мире вообще является внебиржевым. С другой – в России он концентрировался именно на ММВБ, и все-таки ее руководство не придавало значения его потенциальной опасности. «Потемкин занял странную позицию: на экстренном совещании начал защищать биржу, вместо того чтобы признать явные недоработки», – выдвигает свою версию отставки один из свидетелей тех событий.
Самое поразительное заключается в том, что и сегодня биржевой механизм репо функционирует точно так же, как два года назад. А значит, не исключен новый коллапс. Режим торгов, в котором биржа выступает гарантом исполнения сделок, не востребован. Это лишь вопрос времени и привычки, спокоен зампред Росевробанка Дмитрий Павлов. Зато участники рынка сейчас лучше стали понимать опасности, которые они недооценивали до кризиса. Жестче выставляют лимиты на контрагентов, предпочитают работать с ликвидными акциями и облигациями и применяют более высокие дисконты при оценке стоимости пакетов, перечисляет Дмитрий Павлов.
«Биржевая инфраструктура центрального контрагента (ЦК) интересна как антикризисная возможность, когда на рынке исчезает ликвидность и падает доверие к контрагентам. Сейчас ликвидность есть, а устойчивость большинства банков и системы в целом сомнений не вызывает», – видит причину отсутствия интереса к усовершенствованному режиму торгов замдиректора инвестиционного департамента Промсвязьбанка Мария Субботина. Некоторых участников отталкивает еще и ограниченное количество бумаг, с которыми можно работать через ЦК на ММВБ. Промсвязьбанк, например, использует в несколько раз больший ассортимент.
Проплывающая мимо рыба и другие парадоксы.
«Никакой второй волны падения мы не ожидаем, возможен умеренный рост, и для финансовых рынков это в чем-то может означать стагнацию», – разводит руками Михаил Хабаров. И Европа, и США далеки от решения своих проблем. В России пока не растет потребление, люди предпочитают откладывать деньги. Поэтому в ближайшие год-два вероятна высокая волатильность с боковым трендом как в макроэкономике, так и на фондовых площадках, прогнозирует глава УК «Альфа-капитал». Однако индустрия коллективных инвестиций должна восстанавливаться. Количество рыбы в озере не уменьшилось: объем депозитов частных лиц растет, средняя зарплата преодолела докризисный уровень. А то, что рыба не ловится, связано с общей финансовой ситуацией.
Действия государства, вкачавшего большие средства в финансовую систему, помогли вернуть на рынок ликвидность. Единственное, чего сделать так и не удалось по сей день, – заставить банки, в данном случае государственные, кредитовать средние и мелкие компании реального сектора, обращает внимание Михаил Слипенчук. Ставки смешные и по депозитам, и по стоимости денег. Но кредиты на приемлемых условиях дают буквально единицам. Между тем, кризис отразился именно на промышленности. Было бы хорошо, если бы правительство напрямую профинансировало целевые программы по инфраструктурным проектам, тогда бы деньги дошли до реального сектора, уверен гендиректор «Метрополя».
Экономика только начинает восстановление, рассуждает Виктор Ремша, поэтому и у брокеров, и у их клиентов впереди немало напряженных моментов. Сейчас фондовый рынок особо не радует, но для инвестиционных компаний это стимул для углубленной работы по повышению маржинальности бизнеса.
«Какой урок преподнес кризис? Как всегда: надеяться можно только на себя, на свои силы, а жить на свои деньги», – резюмирует Анатолий Гавриленко. Очевидно, такой же вывод должны были сделать многие участники рынка. «Все достаточно изменились, чтобы не наступать на те же грабли во второй раз. Но обязательно через какое-то время наступят на другие грабли», – парирует Андрей Шеметов.
Источник: журнал Финанс
Авторы: Олег Мальцев, Андрей Горянов
Все материалы на сайте Баффетт.РУ носят исключительно информационный характер, не являются офертой и не могут быть восприняты как рекомендации или призыв к действию с нашей стороны. Финансовые рынки несут высокие риски и любые торговые операции должны быть тщательно обдуманы.
Похожие материалы:
- ETF от Vanguard для покупки сейчас
- Иностранцы смогут вернуть свои активы в обмен на российские
- Ozon покидает фондовый рынок США
- Акции Netflix растут с возвращением аудитории
- Ares: Акция Баффета с дивидендами 10%
- Вы можете контролировать, что делать с сокращениями дивидендов
- Известия: СБП для ценных бумаг в РФ запустят в 2024 году
- Этот индикатор рецессии не ошибался 57 лет, и он дал четкий знак
Как оказалось, скупка акций «Ростелекома» стала причиной краха «КИТ Финанса». Несмотря на то, что официально пакет приобретался в интересах клиентов, на самом деле он находился на балансе банка. Сделка обещала огромную прибыль, но в результате стала слишком рискованной для инвестбанка. К счастью, сегодня мы можем извлечь уроки из ошибок прошлого и сделать более осознанные инвестиции.